初创期(四)资本市场融资之二——资本市场融资渠道有哪些?

4.47资本市场融资渠道有哪些?

我国资本市场从20世纪90年代初开始起步,经过20多年的改革和发展,现已基本形成以证券市场为中心,债券市场和股权投资基金市场为两翼,主板、二板(创业板)和新三板全国性股票市场为龙头,四板区域性市场和OTC市场相配套的证券市场。企业进入资本市场的门槛不断降低,融资渠道逐步拓宽。

(一)股票市场

1.主板、创业板上市

(1)主板市场:主板市场也称为一板市场,主板市场是资本市场中最重要的组成部分,是一个国家或地区证券发行、上市及交易的主要场所,能够灵敏反映经济运行和市场走势,有“国民经济晴雨表”之称。主板市场对发行人的营业期限、股本大小、盈利水平、最低市值等方面的要求标准较高,上市企业多为大型成熟企业,具有较大的资本规模以及稳定的盈利能力。2004年5月深圳证券交易所在主板市场内设立中小企业板块, 从资本市场架构上也从属于主板市场。

(2)二板市场:又称为创业板市场,是地位次于主板市场的二级证券市场,特指深圳创业板。在上市门槛、监管制度、信息披露、交易者条件、投资风险等方面和主板市场有较大区别。目的主要是扶持中小企业, 尤其是高成长性企业,为风险投资和创投企业建立正常的退出机制,为自主创新国家战略提供融资平台。

我国证券市场在经历了 2015年股市剧烈下跌之后,经过依法整肃,规范治理,2016年从底部逐渐小幅抬升,市场走势渐趋平稳。同时结合宏观调控目标和精准扶贫,加快发审IPO步伐,上市公司突破3000家, 形成了IPO、再融资、可转债、公司债等较为丰富的筹资方式,全年股权融资创1.7万亿元历史新高,市场融资功能快速回升。一二板上市条件比 较如表2-1所示。

表2-1主板、创业板上市条件比较

条件类别 主板(中小板) 创业板
主体资格 持续经营时间在3年以上的股份有限公司。 持续经营3年以上的股份有限公司,支持自主创新企业。
股本要求 发行前股本总额不少于3000万元,发行后不少于5000万元。 发行前净资产不少于2000万元,发行后的股本总额不少于3000万元。
盈利要求 (1)最近3个会计年度净利 润均为正数且累计超过人民币3000万元,净利润以扣除非经常性损益前后较低者为计算依据;

(2)最近3个会计年度经营活 动产生的现金流量净额累计超过人民币5000万元;或者最近3 个会计年度营业收入累计超过人民币3亿元。

最近2年连续盈利,两年净利润累计不少于1000万元且持续増长;或者最近1年盈利,且净利润不少于500万元;或最近1年营业收入不少于5 000 万元,最近2年营业收入増长率均不低于30%。
资产要求 最近一期末无形资产(扣除土地 使用权、水面养殖权和采矿权 等后)占净资产的比例不高于20%。 最近一期末净资产不少于2000 万元,且不存在未弥补亏损。
主营

业务要求

最近3年内主营业务没有发生重大变化。 发行人应当主营一种业务,且最近2年内未发生变更。
管理层和实际控制人 发行人最近3年内董事、高级管理人员没有发生重大变化,实际控制人未发生变更。 发行人最近2年内主营业务和 董事、高级管理人员均未发生重大变化,实际控制人未发生变更。
募集资金用途 募集资金应当有明确的使用方向,原则上应当用于主营业务。 发行人募集资金应当具有明确的用途,应当用于主营业务。
保荐人责任 持续督导责任:2年1期。 持续督导责任:3年1期。

(3)上市融资渠道:企业在上交所或深交所上市,融资方式基本一致。

在交易所场内融资渠道包括:

①IPO,即首次公开发行股票。新股发行价格实行“询价制”,即由主承销商利用专业评估和估值模型先确定发行价格区间,向具备资质的证券投资基金、合格境外投资者(QFII)等机构询价,按照大多数投资者能 接受的价格水平确定发行价格。经过批准上市的公司,通过在证券市场上 公开发行股票获得资金,是真正意义的直接融资,同时打开了金融市场上包括上市再融资、银行贷款、发行债券等所有融资渠道的大门。

②增发股票是指上市公司在上次发行的总股本基础上,再次发行股票进行再融资,包括定向增发和不定向增发。定向增发是采取不公开方式,向特定对象发行股票;不定向增发是向包括原有股东在内的社会公众发售股票。

③配股是上市公司向原股东发行新股筹集资金。根据公司法关于原股东优先认购权规定,按照原股东持有股份同比例增发新股,等于股东追加投资,增发后股东持股比例保持不变。配股的主要特点是新股价格按当前股票市价打折确定,鼓励原股东认购。折扣比例一般按发行配股公告时股票市场价格折价10%〜25%。理论上的除权价格是增股发行公告前股票与新股的加权平均价格,它应该是新股配售后的股票价格。

④发行公司债或可转债。发行公司债是上市公司通过发行固定利息债券进行债务融资的方式。债券期限最低为1年,债务到期日按约定利率向债权人无条件支付票面本息。

可转债全称“可转换公司债券”,是一种可以在特定时间、按特定条件转换为普通股票的特殊企业债券。可转换债券兼有债权和期权的特征,具有普通股所不具备的固定收益优势,以及一般债券不具备的升值潜力。

⑤借壳上市。相当数量的上市公司由于所处行业不景气或经营管理不善等原因,逐渐失去了可持续发展的能力和投资的价值,形成具有一定稀缺性的“壳公司”。与此同时,也有相当一批业绩优秀、发展前景良好的企业囿于IPO审核周期长、审核程序严格以及自身所处行业等原因, 难以在短期内通过IPO进入资本市场。在这样的形势下,非上市公司通过收购或控制某个业绩较差的壳公司,剥离壳公司的资产,注入收购方的相关资产,从而实现上市的目的,也成为企业上市的重要途径,这一过程一般称为“借壳上市”或“买壳上市”。

买壳上市又称“后门上市”或“逆向收购”,是非上市公司作为收购方通过协议方式或二级市场收购方式,获得壳公司的控股权,然后对壳公司的人员、资产、债务实行重组,向壳公司注入自己的优质资产与业务,实现自身资产与业务的间接上市。一般而言,买壳上市是民营企业的较佳选择。借壳上市是指上市公司的母公司(集团公司)通过将主要资产注入到上市的子公司中,来实现母公司的上市。母公司可以通过加强对子公司的经营管理,改善经营业绩,推动子公司的业绩与股价上升,使子公司获取配股权或发行新股募集资金的资格,然后通过配股或发行新股募集资金,扩大经营,最终实现母公司的长期发展目标和企业资源的优化配置。但是,中国证监会规定“创业板上市公司禁止借壳”。

一般证券市场或者企业并购的借壳上市运作途径可以概括为:买壳一借壳,即先有壳再借壳。若壳公司本身就是自己旗下子公司,则直接注入资产,实现上市即可。

2.三板市场挂牌

三板市场即全国中小企业股份转让系统,是在中关村股权代办转让系统基础上改组而成,俗称“新三板”。新三板是经国务院批准设立的全国性证券交易场所。新三板定位对标美国NASDAQ市场,主要服务创新型、创业型、成长型中小微企业的股票交易场所。

新三板挂牌条件如表2-2所示,融资渠道和方式在下一篇专题介绍。

表2-2新三板挂牌条件与创业板上市的比较

条件类别 新三板 创业板
主体资格 非上市股份有限公司 股份有限公司
经营年限 存续满2年,有限责任公司按净资产折股的可连续计算 持续经营时间在3年以上
盈利要求 具有稳定、持续经营能力 (无具体财务指标要求) 最近2年连续盈利,两年净利润累计 不少于1000万元且持续増长,或者最近1年盈利,且净利润不少于500万元;或最近1年营业收入不少于5000万元,最近2年营业收入增长率 均不低于30%
资产要求 无限制 最近一期末净资产不少于2 000万元,且不存在未弥补亏损
主营业务要求 业务明确、突出 发行人应当主营一种业务,且最近2年内未发生变更
管理层和实际 控制人 无限制 发行人最近2年内主营业务和董事、高级管理人员均未发生重大变化,实际控制人未发生变更
成长性及 创新能力 不限于高新技术企业 成长性高、科技含量高的创新性企业
准入程序 备案制 审核制

3.区域性股权交易市场挂牌

区域股权交易市场被习惯称为“四板”市场,是在特定区域内为企业提供股权、债券的转让和融资服务的私募市场,一般以省级为单位,由省级人民政府监管,是我国多层次资本市场的重要组成部分和基础层。对于促进企业特别是中小微企业股权交易和融资,鼓励科技创新和激活民间资本,加强对实体经济薄弱环节的支持,具有积极作用。目前个别除省份外,全国各省、市、自治区普遍建立了区域性股权交易市场,吸纳了5万多家企业挂牌。区域股权市场挂牌条件和融资方式将在下一篇专题介绍。

(二)股权投资基金市场

股权投资基金是指通过私募形式筹集资金,直接对非上市企业进行股权投资,通过上市、并购或管理层回购等方式获利退出的基金。市场参与主体包括基金投资人(LP)、托管人、管理人(GP)和被投资企业。按照监管法规,股权基金只许投资于上市前企业,即一级市场,这是有别于证券投资基金的突出特征,证券投资基金采取公募或阳光私募形式筹集资金,基金投资主要在二级市场炒作获利。

1985年国务院批准我冈首家风险投资机构——中国新技术创业投资公司成立,世纪之交的2000年前后,随着我国创业板构想提出,首批民间风险投资机构应运而生。随着我国加入WTO和金融市场改革,股权分置改革方案完成,尤其是2006年前后大牛市的刺激,2008年出现第一波股权基金增长。创业板和新三板的相继出台,大大拓宽了基金退出通道, 2013年以来各类基金大量涌现,一度出现一哄而上过热局面,并与互联网金融、理财资管发生混战,加大了金融市场风险。

2016年是我国私募股权基金规范发展年。根据《证券投资基金法》,中国证监会于2014年出台《私募投资基金监督管理暂行办法》,部署对私募基金和管理人开展备案登记。经过连续两年摸底调查,高管资质审查,到2016年底,全国私募基金和管理人备案登记工作基本完成。在证券投资基金业协会登记私募基金管理人17433家,比上年同期减少7572家;备案私募基金46505只,同比增加22451只;基金实缴规模7.89万亿元,同比增长95%;私募基金从业人员27.20万人,同比减少10.74万人。

股权投资基金主要投向种子期、初创期和成长期企业,这一市场定位决定了它是中小企业的天然盟友。按投资阶段不同,股权分为天使投资、风险投资(VC)和私募股权投资(PE)三种类型。基金管理机构因专业背景、目标市场、投资偏好不同,对投资企业有一定条件要求,但没有一致行业门槛。融资成功与否,关键要看项目题材和企业成长性。

(三)债券市场

债券市场是发行和买卖债券的场所,这是资本市场体系的重要组成部分。债券市场又是一个类属概念,除国债一级市场外,其他各类债券的发行、交易进行均在证券市场进行。

我国债券市场从国库券、国债开始起步,之后陆续发行了为政策性银行和商业银行筹集附属资本的金融债,为特大型国有企业改革重组而设的企业债,为上市企业众筹中期资金而设的公司债。围绕解决中小企业融资难先后推出中小企业集合债、中小企业集合票据、中小企业短期融资券和中小企业私募债。从目前和今后未来发展看,私募债将是中小微企业在债券市场融资的主流品种。

私募债是由信用等级在BBB级以下的公司及市政当局发行的公司性债券。由于信用等级低,发行利率高,具有高风险、高收益特征,因此国外也称为高收益债券,俗称“垃圾债”,是中小企业筹集中长期资金的有效方式。

我国开展私募债试点的初衷是为了加强证券市场与中小微企业的有效对接,为解决融资难问题开辟新途径。发行方式是在证券市场上面向少数特定的投资者进行私募,并在圈子内买卖流通。试点以来,由于流通范围、投资人资格有较多限制,中介程序和发债周期较长,发债门槛低、快速便捷的优势没有充分发挥出来,需要通过进一步改革,提高市场活跃度。

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